半导体超级周期进行时 国联民生证券薛宏伟：短期震荡不改产业上行趋势

进入三季度，A股科技板块遭遇明显回调。Choice数据显示，7月以来创业板指累计跌幅超过25%，科创50指数亦下挫逾28%，半导体、光通信、存储芯片等高景气赛道普遍承压，前期强势股出现集中调整。面对市场恐慌情绪，国联民生证券电子行业首席分析师薛宏伟近日接受采访时提出了不同视角的观察：此轮下跌并非产业逻辑逆转，而是高位板块的正常估值消化，国内半导体产业正处于全链条景气上行的超级周期之中。

产业叙事已从预期走向兑现

回顾上半年行情，半导体板块表现亮眼。薛宏伟认为，这轮上涨与以往的主题炒作有本质区别——其核心驱动力来自AI算力需求的真实爆发与供应链自主可控的实质性推进，两者形成共振，推动产业从概念预期转向业绩落地。

针对7月以来的大幅波动，薛宏伟保持乐观态度。他指出，国产AI芯片已从样品验证阶段迈向批量交付，存储产业在AI需求拉动下进入新一轮增长通道，半导体设备的国产化率也在稳步提升。这些基本面变化并非停留在纸面上的规划，而是正在发生的产业现实，构成了行情长期向好的坚实支撑。

谈及后续估值空间，薛宏伟强调需要持续跟踪云服务商及大模型厂商的商业闭环验证情况。他分析称，只要"资本开支→算力供给→Token消耗→收入增长→再投资"的正向循环能够持续运转，算力产业的景气度就有望得到进一步确认，估值中枢也具备继续上移的条件。

对于自主可控逻辑带来的估值溢价能否长期维持，薛宏伟给出的判断是：方向确定，但过程不会一帆风顺。他表示，过去四年AI硬科技的表现已经证明，真正的超级产业能够不断创造超预期的价值，高质量需求的非线性增长将是打破当前全球AI产业链负反馈的核心力量，后续可重点关注AI编程工具年度经常性收入的加速趋势，以及AI应用新场景的持续拓展。

存储行业定价逻辑悄然生变

近期长鑫科技IPO的推进，被视为国产存储产业迈入扩产周期的重要注脚，相关设备、材料及零部件企业获得资金高度关注。在薛宏伟看来，存储行业的估值框架正在经历一场深层变革。

传统上，存储行业遵循"涨价-扩产-过剩-降价"的周期性循环，企业盈利随供需关系剧烈波动，资本市场因而倾向于将其视为典型周期股，围绕盈利高点进行定价，一旦产品均价见顶回落，估值往往先行下杀。这并非企业盈利能力不足，而是市场对其盈利持续性始终缺乏信心。

薛宏伟指出，当前存储行业所处的环境已发生结构性变化。AI算力基础设施建设带动HBM、DDR5及企业级SSD需求快速增长，行业由此进入需求拉动的新阶段。与此同时，全球存储龙头厂商的经营策略也在转变，竞争焦点由产能规模转向盈利质量，三大原厂持续强化"Value over Bit"战略，通过长期供货协议、审慎的资本开支规划以及理性的供给管控，主动平抑盈利波动，而非追求短期利润最大化。

"AI时代存储行业最大的变化，不是利润率能冲多高，而是高盈利状态能维持多久。"薛宏伟强调，企业价值的决定因素不仅是盈利水平，更是盈利的持续时间。倘若AI需求持续释放，叠加龙头厂商的供给纪律与理性扩产有效平滑盈利曲线，即便利润率峰值有所收敛，盈利的可持续性与现金流稳定性也将显著增强。相应地，存储原厂的估值体系有望从周期股框架向成长制造业框架迁移，行业整体估值中枢存在系统性抬升的可能。

他进一步表示，随着美韩半导体相关协议逐步落地，市场终将意识到存储逻辑反转的核心在于从周期估值向成长估值的切换，定价锚点将从周期盈利峰值转向盈利久期。

三条标准筛选真成长标的

上半年AI算力链"涨价+扩产"的逻辑已被市场充分认知，下半年如何布局？薛宏伟给出的关键词是"价值量扩张"。他建议投资者重视"光入柜内"的技术趋势，AI芯片、本土晶圆制造及国产超节点将成为贯穿全年的算力投资主线。

其中，超节点被视为进攻性最强的方向。随着大模型参数规模与推理负载持续攀升，单卡算力已难以独立决定集群整体性能，多卡协同效率、互联带宽与系统调度能力的重要性日益凸显。超节点机柜有望进入规模交付阶段，并带动服务器整机、PCIe Switch、以太网交换芯片、高速SerDes及光通信等核心环节的增量需求。

与此同时，海外先进制程管制持续收紧、高端AI芯片供给受限，自主可控的战略地位进一步抬升。国产AI芯片正加速从验证阶段走向规模商用，高端SoC等产品持续迭代，先进制造的国产需求空间被进一步打开，本土晶圆厂有望迎来新的发展窗口。

值得注意的是，自主可控赛道标的鱼龙混杂，普通投资者如何区分真成长与伪题材？薛宏伟提出三条可操作的判断标准：

第一，看国产化率是否有实质提升。真正的成长型公司，其产品在晶圆厂的验证导入进度是可以跟踪的——是否通过产线验证、是否获得重复订单、国产化率实际提升了多少。而纯题材股往往停留在"已送样""正在验证"的模糊表述中，迟迟未有批量订单落地。

第二，看营收结构而非概念标签。真正受益于国产替代的公司，其收入增速应当明显快于行业平均水平，且客户结构向头部晶圆厂集中。若股价大涨但业绩原地踏步，或主营业务与半导体关联度有限，则需警惕纯概念炒作的嫌疑。

第三，看其在资本开支周期中的卡位。具备核心竞争力的企业，订单能见度应当持续提升；反之，若订单集中于短期且客户分散不稳定，其成长逻辑便值得怀疑。

薛宏伟最后提醒，对于缺乏产业基本面支撑的纯主题炒作标的，投资者应保持审慎，避免参与短期博弈。他建议普通投资者优先选择已进入头部晶圆厂供应链、产品具备不可替代性的设备材料公司，寻找真正能够创造价值、贡献业绩的行业龙头。